BAB
I
PENDAHULUAN
1.
Latar
Belakang
Obligasi
merupakan salah satu instrument keuangan yang cukup menarik bagi kalangan
investor, baik individu maupun institusi.Sebelum lebih jauh, sebaiknya dipahami
dulu arti obligasi secara umum. Obligasi adalah surat utang jagka panjag yang
diterbitkan oleh suatu lembaga, dengan nilai nominal (nilai pari/par value)
dan jatuh tempo tertentu. Penerbitan obligasi bisa perusahaan swasta, BUMN/BUMD
atau pemerintah, baik pemerintah pusat maupun daerah.Salah satu jenis obligasi
yang diperdagangkan di pasar modal kita saat ini adalah obligasi kupon (coupon
bond) dengan tingkat bunga tetap selama masa berlaku obligasi.
Obligasi
mengalami perkembangan yang berarti sebagai instrument keuangan dimulai pada
periode tahun 2000. Hal ini disebabkan oleh pengetatan prosedur peminjaman di
lembaga keuangan, yang menyebabkan kalangan pebisnis melirik instrument
pendanaan lain. Perusahaan peminjam dana dari kalangan investor untuk melakukan
ekspansi usaha atau kebutuhan lain. Sebagai imbal balik, perusahaan akan
memberikan tingkat bunga atau kupon yang akan dibayarkan 6 bulanan atau
tahunan. Dari sisi prosedur, langkah ini dirasa lebih muda dari pada proses
peminjaman ke lembaga keuangan.
Keinginan
masyarakat untuk berinvestasi ke dalam obligasi dalam perkembangannya cukup
besar. Hal ini tercermin dari tingginya permintaan atas obligasi dalam setiap
pelaksanaan emisi yang sudah dilakukan, bahkan ada beberapa perusahaan yang
harus melakukan penjatahan akibat tingginya permintaan dibandingkan dengan
jumlah obligasi yang ditawarkan (over subscribe).
Sistem
keuangan syariah kontemporerpun tidak mau ketinggalan dengan adanya terobosan
baru dalam dunia keuangan Islam akhirnya sukuk atau obligasi syariah hadir,
Perkembangan sukuk di Indonesia dimulai sejak 2002 dan terus mengalami
kemajuan, dimana tahun ini undang-undang sukuk atau dikenal dengan SBSN (Surat
Berharga Hutang Negara) telah disahkan oleh parlemen. Sejak penerbitan sukuk
korporasiyang pertama tersebut, selalu berakhir dengan over subscription.
Fatwa
dewan syari`ah Nasional No. 32/DSN-MUI/IX/2002, tentang Obligasi syari`ah
adalah surat berharga berjangka panjang berdasarkan prinsip syariah yang
dikelurkan emitten kepada pemegang obligasi syariah, tersebut berupa bagi
hasil/margin/fee, serta membyar kembali dana obligasi pada saat jatuh tempo.”
Karakteristik
dan istilah sukuk merupakan pengganti dari istilah sebelumnya yang memggunakan
istilah bond, dimana istilah bond mempunyai makna loan (hutang), dengan
menambahkan Islamic maka kontradiktif maknanya karena biasanya yang mendasari
mekanisme hutang (loan) adalah interest, sedangkan dalan Islam interest
tersebut termasuk riba yang diharamkan. Untuk itu sejak tahun 2007 istilah bond
ditukar dengan istilah Sukuk sebagaimana disebutkan dalam peraturanm di Bapepam
LK.
Sukuk
bukan merupakan utang berbunga tetap, tetapi lebih merupakan penertaan dana
(investasi) yang didasarkan pada prinsip bagi hasil jika menggunakan akad
mudharabah dan musyarakah. Transaksinya bukan akad hutang piutang melainkan
penyertaan.
2.
Rumusan
Masalah
A.
Apa Obligasi
dan sukuk itu?
B.
Bagaimana
dengan landasan hukum obligasi dan sukuk?
C.
Bagaimana
karakteristik obligasi dan sukuk?
D.
Bagaimana
perbandinganobligasi dan sukuk?
E.
Apa
saja macam-macam obligasi dan sukuk?
F.
Siapa
saja pihak-pihak yang terlibat dalam penerbitan obligasi dan sukuk?
G.
Bagaimana
proses penerbitan obligasi dan sukuk?
H.
Bagaimana
penilaian obligasi dan sukuk?
BAB
II
PEMBAHASAN
I.
OBLIGASI
A.
PENGERTIAN
OBLIGASI
Menurut
Drs. Bambang Riyanto, obligasi merupakan suatu pengakuan hutang yang
dikeluarkan oleh pemerintah atau perusahaan atau lembaga-lembaga lain sebagai
pihak yang berhutang yang mempunyai nilai nominal tertentu dan kesanggupan
untuk membayar bunga secara periodic atas dasar persentase tertentu yang tetap.[1]
Sedangkan
dalam buku pengantar ekonomi perusahaan, diberi batasan bahwa yang dimaksud
dengan obligasi adalah suatu surat tunda hutang yang dikeluarkan umumnya oleh
perseroan terbatas dan mendapat bunga setiap tahun sekalipun suatu perseroan
tidak mendapatkan laba dalam tahun tertentu, namun perusahaan harus membayar
bunga bagi para pemegang obligasi. Bunga ini besarnyasudah ditentukan terbit
dahulu dan dicantumkan dalam obligasi yang bersangkutan.[2]
Dari
kedua pengertian di atas dapat disimpulkan bahwa obligasi adalah pinjaman uang
untuk jangka waktu yang panjang dengan dikeluarkannya surat pengakuan hutang
oleh debitor yang mempunyai nominal tertentu.
B.
LANDASAN
HUKUM OBLIGASI
Menurut
Imam Malik dalam kitabnya al-Muwatha’ diterangkan bahwa:
Yahya
meriwayatkan kepadaku (Imam Malik) dari Malik bahwa ia mendengar tanda terima
atau resit kwitansi (sukukun) dibagikan pada penduduk pada masa Marwan Ibn
al-Hakam untuk barang-barang yang berada di pasar al-jar. Penduduk membeli dan
menjual kwitansi atau resit tersebut diantara mereka sebelum mereka mengambil
barangnya. Zayd Ibn Tsabit bersama seorang sahabat Rasulullah Saw, pergi
menghadap Marwan Ibn al-hakam dan berkata, “ Marwan! Apakah engkau menghalalkan
riba?” Ia menjawab, “ Naudzubillah! Apakah itu?” Ia berkata, “resit-resit ini
yang dipergunakan penduduk untuk berjual-beli sebelum menerima barangnya.
“Marwan kemudian mengirim penjaga untuk mengikuti mereka dan mengambilnya dari penduduk
kemudian mengembalikannya pada pemilik asalnya.
Riwayat
ini menunjukkan keharaman surat jaminan karena dua hal yaitu:
1.
Apa
yang dilakukan oleh masyarakat dalam riwayat tersebut sesungguhnya adalah jual
beli hutang.
2.
Hal-hal
yang berhubungan dengan riba al-nasi’ah terutamanya pada penggunaan dan dalam
pertukaran (sarf) barang yang sama.[3]
C.
KARAKTERISTIK
OBLIGASI
Secaraumumobligasimerupakanprodukpengembangandarisuratutang
jangka panjang
(Sapto Rahardjo, 2003). Prinsip utang
jangka panjang dapat dicerminkandarikarakteristikataustrukturyangmelekatpadasebuahobligasi.Pihak penerbit obligasipada dasarnya melakukan
pinjaman
kepada pembeli
obligasiyangditerbitkannya.Pendapatanyangdidapatkanolehinvestorobligasitersebutberbentuktingkatsukubungaataukupon.Selainaturantersebuttelahdiaturpula perjanjian untuk
melindungikepentinganpenerbitdan kepentinganinvestorobligasitersebut.
Adapunkarakteristikumumyangtercantumpadasebuahobligasihampirmirip dengankarakteristikpinjamanutangpadaumumnyayaitumeliputi:
1.
Nilai penerbitan
obligasi jaminan
Dalam penerbitan obligasi maka pihak emiten akan
dengan
jelas menyatakan berapajumlahdanayangdibutuhkanmelaluipenjualanobligasi.Istilahyangada yaitudikenaldengan“jumlahemisiobligasi“.ApabilaperusahaanmembutuhkandanaRp400milyarmakadenganjumlahyangsamaakanditerbitkanobligasisenilai dana
tersebut.Penentuan besar kecilnya jumlah penerbitan obligasiberdasarkankemampuanalirankasperusahaansertakinerjabisnisnya.
2.
Jangkakebanyakanberjangkawaktu5tahun.
Setiap
obligasi mempunyai jangka waktu jatuh tempo (maturity). Masa jatuh tempo
obligasi kebanyakan berjangka waktu 5 tahun. Untuk obligasi pemerintah bias
berjangka waktu lebih dari 5 tahun atau 10 tahun. Semakinpendekjangkawaktu obligasi
makaakan semakin
diminati
oleh investor karena
dianggaprisikonya semakin kecil.Pada saat
jatuh tempo
pihak penerbit obligasi
berkewajibanmelunasipembayaranpokokobligasitersebut.
3.
Tingkatsukubungaobligasi(coupon)
Untuk
menarik investor membeli obligasi tersebut maka diberikan insentif berbentuk
tingkat suku bunga yang menarik misalnya 17%, 18% pertahunnya. Penentuan
tingkat suku Bungan biasanya ditentukan dengan membandingkan tingkat suku bunga
perbankan pada umumnya. Istilah tingkat suku bunga obligasi biasanya dikenal
dengan nama kupon obligasi. Jenis kupon bias berbentuk fixed rate dan variable
rate untuk alternative bagi investor.
4.
Jadwalpembayaransukubunga
Kewajiban
pembayaran kupon
(tingkat suku bunga obligasi) dilakukan
secara
periodik sesuai kesepakatan
sebelumnya,
bisa dilakukan triwulanan atausemesteran.Ketepatanwaktupembayarankuponmerupakanaspekpentingdalam
menjagareputasipenerbitobligasi.
5.
Jaminan
Obligasi
yang
memberikan jaminan
berbentuk asset perusahaan
akan lebih mempunyaidayatarikbagicalonpembeliobligasitersebut.Didalampenerbitan
obligasi sendiri
kewajiban penyediaan jaminan tidak harus mutlak.
Apabilamemberikan jaminan berbentuk asset
perusahaan ataupun tagihan piutang perusahaandapatmenjadialternativeyangmenarikinvestor.[4]
D. PERBANDINGAN
OBLIGASI KONVESIONAL DENGAN SUKUK
|
Deskripsi
|
Sukuk
|
Obligasi
|
|
Penerbit
|
Pemerintah,
korporasi
|
Pemerintah,
Korpo-rasi
|
|
Sifat instrumen
|
Sertifikatke-
pemilikan/penyertaanatassuatuaset
|
Instrumenpengakuan
utang
|
|
Penghasilan
|
Imbalan, bagihasil,
margin
|
Bunga/kupon,capital
gain
|
|
Jangkawaktu
|
Pendek-menengah
|
Menengah- panjang
|
|
Underlyingasset
|
Perlu
|
Tidakperlu
|
|
Pihakyang terkait
|
Obligor,SPV,investor, Trustee
|
Obligor/issuer,investor
|
|
Price
|
MarketPrice
|
MarketPrice
|
|
Investor
|
Islami,konvensional
|
konvensional
|
|
Pembayaranpokok
|
Bulletatauamortisasi
|
Bulletatauamortisasi
|
|
Penggunaanhasil
penerbitan
|
Harussesuaisyariah
|
Bebas[5]
|
E. MACAM-MACAM
OBLIGASI
1. Obligasi berdasarkan definisinya
Telah dijelaskan
diatas, bahwa obligasi merupakan surat utang jangka panjang yang dikeluar oleh
peminjam, dengan kewajiban untuk membayar kepada bond holder sejumlah bunga
telah ditetapakan sebelumnya. Obligasi merupakn salah satu bentuk surat
berharga yang saat ini sangat marak beredar dalam kegiatan pasar modal di
Indonesia.
Berdasarkan definisi
ini, obligasi dibagi menjadi 6 macam, diantaranya yaitu:
a) Debentures
Surat utang jangka panjang yang
tidak dijamin (Unsecured) dengan asset tertentu.
b) Subordinated Debentures
Surat utang yang pengakuan klaimnya
berada setelah secured debt dan utang jangka panjang lainnya.
c) Mortage Bonds
Surat utang yang dijamin dengan
property. Biasanya nilai property yang dijamin tersebut lebih besar dari
mortage bonds yang dikeluarkan.
d) Zero snd Very Low Coupon Bonds
Surat utang yang memiliki rating
rendah, dan biasanya dikeluarkan oleh perusahaan yang mengalami masalah
keuangan.
e) Eour Bonds
Surat utang yang dikeluarkan di
Negara di mana mata uangnya berbeda dengan mata uang yang tertera pada surat
utang.
2. Obligasi berdasarkan bunga dan jaminan
Penerbitan obligasi
oleh pihak-pihak tertentu perlu disertai suatu insentif agar obligasi menjadi
menarik bagi masyarakat pemodal. Insentif tersebut pada prinsipnya ditentukan
oleh posisi tawar menawar (bargaining position) itu sendiri. Salah satu bentuk
insentif yang ditawarkan adalah tingkat suku bunga atas obligasi yang
ditawarkan teersebut.
Beberapa macam obligasi
berdasarkan kriteria penetapan insentif bunga antara lain:
a) Flooting rate bonds
Obligasi yang ditawarkan dengan
tingkat suku bunga mengembang. Tingkat suku bunga semacam ini sering berubah
secara periodic (biasanya setiap tiga bulan) diumumkan oleh emiten (issuer)
melalui Underwriter.
b) Fixed rate bonds
Bunga
atas obligasi yang ditawarkan bersifat tetap atau tidak berubah dengan Flooting
rate bonds.
c) Zero Coupon Bonds
Sejenis obligasi yang ditawarkan
dengan cara memberi diskon kepada pembeli obligasi. Biasanya penerbit
menawarkan harga obligasi lebih rendah dari nilai nominal yang tertulis dalam
surat obligasi.
3. Obligasi dengan pinjaman
Obligasi dengan jaminan
(secured bonds) maupun tanpa jaminan (unsecured/debenture bonds).
Obligasi dengan jaminan juga beraneka jenisnya, misalnya obligasi yang dijamin
dengan aktiva tertentu seperti tanah, gedung, pabrik, dan perlengkapannya.
Adapun obligasi tanpa jaminan, kepada pemeganggnya tidak diberikan jaminan
secara khusus, tetapi hanya berupa jaminan yang sifatnya umum yang berlandaskan
pada pasal 1613 KUH perdata yang menetapkan bahwa semua harta kekayaan
seseorang menjadi jaminan utangnya.
Obligasi dengan jaminan
(secured bonds) dibedakan sebagai berikut:
a) Guaranteed Bonds
Obligasi yang pelunasan bunga dan
pokoknya dijamin dengan penanggungan dari pihak ketiga.
b) Mortgage Bonds
Obligasi yang pelunasan bunga dan
pokoknya dijamin dengan agunan hipotik atas property atau asas tetap.
c) Collateral Trust Bonds
Obligasi yang dijamin dengan efek
yang dimiliki penerbit dalam protofolionya, misalnya saham-saham anak
perusahaan yang dimilikinya.[6]
F. PIHAK-PIHAK
YANG TERLIBAT DALAM PENERBITAN OBLIGASI
Dalam mekanisme
penerbitan obligasi terdapat beberapa pihak yang terlibat sebagai actor utama
terwujudnya pelaksanaan kegiatan transaksi jual beli. Untuk itu perlu melihat
beberapa pihak yang terlibat dan bagaimana perannya.[7]
1) Emiten:
emiten (issuer) adalah pihak yang menerbitkanatau mengeluarkan obligasi dengan
tujuan untuk mendapatkan dana. Yang dapat menjadi emiten adalah perusahaan
BUMD, BUMN, Pemerintah Daerah. Secara sederhana emiten dapat disebut juga sebagai
pihak yang membutuhkan dana. Emiten menjual obligasi agar ia mendapatkan dana
dengan cara berutang kepada pembeli obligasi.
2) Penjamin
Emisi (Underwriter) adalah perusahaan yang penjualan obligasi. Pada dasarnya
penjamin merupakan mediator antara emiten dengan pemodal. Apabila obligasi
tidak terjual maka penjamin emisi bertanggug jawab untuk membeli semua sisa
obligasi sesuai dengan perjanjian-perjanjian emisi yang sudah disepakati.
Kehadiran penjamin emisi akan memudahkan proses penarikan dana, dan pembayaran
obligasi kepada emiten lebih pasti, karena tidak tergantung pada laku atau
tidaknya obligasi di bursa efek.
3) Wali
amanat (truste) adalah pihak yang dirujuk oleh emiten, tetapi tidak mewakili
kepentingan pemegang obligasi. Wali amanat adalah satu pihak yang mewakili
kepentingan pemegang efek yang bersifat untung, baik dalam pengadilan maupun
diluar pengadilan yang dapat bertindak sebagai wali amanat adalah baik lembaga
keuangan, bukan keuangan atau lembaga lain yang mendapat persetujuan dari
BAPEPAM (Badan Pengawas Pasar Modal).
Beberapa tugas yang harus dilakukan oleh wali amanat
adalah sebagai berikut:
-
Menganalisis
kemampuan dan kredibilitas emiten
-
Menilai sebagian
atau seluruh harta kekayaan emiten yang dijadikan jamiana kepadanya
-
Memberi nasehat
yang diperlukan kepada emiten
-
Mengawasi
pelunasan bunga dan pinjaman pokok sesuai dengan waktu yang ditentukan
-
Bertindak
sebagai pembayar utama
4) Penaggung,
jasa penanggung (Guarantor) diperlukan apabila suatu pihak (perusahaan, Negara
dan pemerintahdaerah) menerbitkan obligasi. Tujuannya adalah untuk menjamin
pelunasan seluruh pinjaman pokok beserta bunga, apabila ternyata dikemudian
hari emiten tidak mampu membayar atau wanprestasi biasanya jasa pertanggungan
ini dilaksanakan oleh bank atau lembaga keuangan bukan bank yang mempunyai
reputasi sangat baik.
5) Lembaga
kliring, lembaga ini berfungsi menyelesaikan semua hak-hak dan kewajiban yang timbul
dari transaksi di bursa efek. Lembaga kliring dapat juga bertindak sebagai agen
pembayaran atas transaksi jual beli obligasi. Umumnya yang ditunjuk sebagai
lembaga kliring adalah bank. Bank bertugas membayar bunga dan pinjaman pokok
atas obligasi namun keterlibatannya hanya setelah obligasi masuk di bursa efek
atau di pasar sekunder.
6) Akuntan
Publik, merupakan profesi penunjang pasar modal yang berfunsi memeriksa kondisi
keuangan emiten serta memberikan pendapatannya tentang kelayakan emiten dalam
penerbitan obligai.
G. PROSES
PENERBITAN OBLIGASI
Menerbitkan saham dan obligasi
dapat dilakukan secara umum (public placement) atau secara terbatas (privat
placement). Beberapa lembaga keuangan (perusahaan sekuritas) berperan dalam
menerbitka dan mentransaksikan sekuritas seperti bank investasi( investmen
Bank) atau bisa disebut juga dengan peusahaan penjamin emisi, securitas brokers
and dealers(pedagang perantara), dan organized exchange(bursa efek). Meskipun
lembaga-lembaga tersebut berfungsi sebagai perantara yang menghubungkan antara
pemilik dana dengan peminjam dana, tetapi lembaga tersebut tidak menarik dana
dengan menerbitkan kewajiban dan mengalokasikan dana tersebut untuk memperoleh
asset. Perusahaan peminjam emisi berperan membantu perusahaan yang menerbitkan
sekuritas untuk pertama kali dalam pasar primer, sedangkan brokers atau pialang
dan dealers membantu pemilik dan peminjam dana dalam melakukan transaksi
jual-beli sekuritas di pasar sekunder, dan beberapa transaksi dilakukan melalui
bursa efek.
v Public
Placement
Dalam menerbitkan saham
dan obligasi untuk dijual ke public. Perusahaan biasannya membeli jasa
perusahaan penjamin efek (investment bank), yaitu institusi yang professional
dalam melakukan proses penjaminan emisi (underwriting), dan berperan sebagai
penjamin(underwiter). Proses penjaminan emisi mencakup aktivitas mengemas
produk keuangan (saham atau obligasi), menpersiapkan persyaratan regulator,
menentukan harga sekuritas, dan menjualnya ke public.
Penentuan harga pertama
kali, Initial Public Offering (IPO) sangatlah sulit karena investor
(public) belum mengetahui kinerja perusahaan yang akan menerbitkan sekuritas
tersebut. Di sisi lain, pemilik perusahaan untuk memperoleh tambahan modal atau
untuk menarik kekayaannya dari perusahaan penerbit, semakin tinggi dana yang
diperoleh dari penerbitan sekuritas, semakin rendah biaya yang dikeluarkan
untuk penambahan modal, dengan menganggap factor-faktor lain tetap.
Jika harga yang
ditentukan investment bank terlalu tinggi, sekuritas akan sulit terjual
(undersubscribed) sehingga merugikan investment bank. Sedangkan jika harga
terlalu rendah akan terjadi oversubscribed, yaitu lebih banyak investor yang
bersedia membeli sekuritas yang diterbitkan dibandingkan sekuritas yang
tersedia, sehingga merugikan perusahaan penerbit karena memperoleh dana
tambahan modal lebih rendah dari yang seharusnya. Penerbitan sekuritas
disebutfully subscribed bila seluruh sekuritas yang akan diterbitkan telah
habis ipesan sebelum tanggal penerbitan (issue date).
Perusahaan yang
menerbitkan sekuritas lebih suka membeli jasa investment bank dan beberapa alas
an antara lain: pasar percayainvestment bank mampu mengevaluasi peusahaan dan
menentukan harga sekuritas dengan baik karena selalu menjaga reputasinya. Bila
investment bank melakukan kesalahan dalam mengevaluasi perusahaan dan dalam
menentukan harga(mispriced), maka reputasinya akan jatuh dan perusahaan-perusahaan
yang akan menerbitkan sekuritasnya tidak akan menggunakan jasa investmen bank
tersebut. Alas an lain, perusahaan penerbit berpotensi melakukan pilihan
meugikan bila menerbitkannya sendiri, yaitu cenderung menutupi kekurangannya(
berperilaku seolah-olahperusahaan yang bagus dengan membuat laporan yang tampak
prospektif), sehingga mengakibatkan harga menjadi terlalu tinggi (overpriced)
yang pada akhirnya akan menyulitkan penjualannya.
Dalam penentuan harga
sekuritas, investment bank dapat melakukan penjaminan dengan
metodefirm-cimmitment underwriting, yaitu investment bank menjamin akan
membayar seluruh sekuritas yang diterbitkan pada harga yang disepakati. Bila
harga terlalu tinggi sehingga permintaannya rendah, maka investment bank akan
mengalami kerugian. Untuk menghindari kerugian tersebut, investment bank dapat
membentuk syndicate, yaitu membentuk kelompok investment bankersyang setuju
menjual bagian tertentu dari sekuritas yang diterbitkan sehingga resiko dapat
terdistribusi.
Metode lain penjaminan
harga adalah best-effort underwriting, yaitu instrument bank menjual
sekuritas dengan basis komisi tanpa jaminan harga investment bank menjamin akan
melakukan usaha terbaiknya dengan menjual securitas pada harga yang berlaku dan
memperoleh komisi berdasarkan penjualan yang terjadi. Cara tersebut membuat
investor mendiskontkan harga sekuritas tersebut (membeli dengan harga yang
lebih murahdari harga yang ditentukan dengan cara firm commitment
underwriting), karena menganggap investment bank tidak berani
mempertaruhkan utangnya atau reputasinya dalam penjualan sekuritas tersebut.
Setelah tercapai
persetujuan tentang metode penjaminan, investment bank meminta persetujuan
regulator(di Amerika adalah Security Exchange Commission/SEC; di
Indonesia adalah badan Penganwas Pasar Modal dan Lembaga Keuangan/BAPEPAM-LK),
proses tersebut membutuhkan waktu yang lama dan mahal. Oleh karena itu, untuk
mempercepat penerbitansekuritas yang sama berikutnya (bila diperlukan),
perusahaan dapat melakukan Shelf Registraion, yaitu melakukan satu kali
registrasi untuk perencanaan keuangan dua tahun berikutnya.
Untuk memudahkan
penjualan sekuritas, investment bank memakai jasa lembaga pemeringkat, seperti Mody’s
Investordan Standrd and Poor’s. pemeringkatan produk keuangan juga
dapat membantu investor untuk menentukan jenis investasi yang sesuai dengan
risiko dan pengambilan yang diharapkannya. Selanjutnya, proses penjualan
sekuritas kepublik dilakukan oleh brokerage houses (perusahaan perantara) yang
telah memiliki komitmen dari para investor untuk membeli sekuritas tersebut.
Transaksi sekuritas
yang pertama kali terjadi di pasar primer(transaksi antara perusahaan penerbit
dan investment bank). Pasar ini tidak umum dikenal masyarakat. Investor public
membeli sekuritas di pasar sekunder, dan bila memerlukan dana tunai, investor
dapat menjualnya kembali melalui brokers atau dealers. Dengan demikian pasar
sekunder membuat sekuritas menjadi likuid, yaitu mudah dan murah untuk diubah
menjadi dana tunai. Bila harga penjualan di pasar sekunder melebihi harga
perdana, perusahaan penerbit tidak mendapatkan dana tambahan. Brokersa adalah
pihak yang melakukan penjualan atau pembelian sekuritas atas nama investor, dan
untuk itu brokers memperoleh komisi. Sedangkan dealers memiliki inventory,
yaitu cadangan sekuritas yang dipegang dan siap melakukan jual-beli. Dealers
memperoleh keuntungan dari selisih harga beli (bid price) dan harga jual(asked
price).dengan inventory yang dimiliki, dealers menghadapi risiko perubahan
harga. Krisis keuangan yang terjadsi di Amerika yang disebabkan oleh kredit
macet hipotik Kredit Kepemilikan Rumah/KPR kelas dua (subprimemortgage) yang
terjadi sejak akhir pertengahan tahun 2007 telah menjatuhkan perusahaan
sekuritas (dealers) besar bernama Bear Stearns. Sebaliknya, brokers tidak
menghadapi risiko karena tidak memiliki inventory.
v Private
Placement
Perusahaan penerbit
yang memiliki reputasi dapat menjual sekuritasnya langsung kepada investor
tanpa melalui registrasi pemerintah terlebih dahulu, disebut private
placement. Biasanya, yang menjadi investor dalam private placement adalah
investor lembaga seperti perusahaan asuransi, danapensiun, reksa dana, dank
bank komersial, yang biasanya telah memiliki sejumlah besar sekuritas
perusahaan tersebut sebelumnya. Sekuritas yang diterbitkan dengan cara private
placement umumnya adalah obligasi.
Alasan pemerintah
mengizinkan perusahaan melakukan penjualan langsung (tanpa aturanb ketat dari
pemerintah) adalah karena lembaga dan perusahaan-perusahaan besar dianggap
mampu menjaga dirinya dalam menghadapi risiko. Cara itu menurunkan ongkos
registrasi dan mempercepat penjualan.[8]
H. PENILAIAN
OBLIGASI
Sebelum melakukan
penialian obligasi, ada beberapa hal yang perlu diketahui mengenai
istilah-istilah yang ada pada obligasi, diantaranya yaitu:[9]
-
Par Value: nilai
nominal obligasi. Par Value juga berlaku untuk nilai nominal saham. Par value
dalam obligasi ini menunjukkan jumlah yang dipinjam oleh perusahaan dan yang
akan dibayar kembali pada hari jatuh tempo di masa yang akan dating.
-
Maturity date:
tanggal jatuh tempo obligasi. Pada tanggal jatuh tempoini akan dibayar kembali
oleh perusahaan yang mengeluarkan obligasi sebesar nilai nominalnya (Par Value)
kepada pemegang obligasi (investor). Umur obligasi sampai jatuh tempo atau bisa
disebut juga sebagai original maturity.
-
Call provision:
provisi yang harus dibayar oleh pemegang obligasi apabila yang bersangkutan
memiliki obligasi tersebut tidak sampai jatuh temponya.
-
Coupon interest
rates: tingkat bunga yang dikenakan pada obligasi perusahaan yang mengeluarkan
obligasi tersebut akan memberikan bunga sebesar tingkat bunga yang tertera pada
kupon yang dibagikan kepada para pemegang obligasi. Kupon ini biasanya
dinyatakan dalam prosentase tertentu dari nilai nominalnya. Kupon pembayarannya
disebut coupon payment.
-
Yield to
maturity: pandapatan (return) yang diharapkan dapat diperoleh oleh pemegang
obligasi, jika obligasi itu dimiliki sampai pada saaat jatuh tempo.
-
Yield to call:
tingkat penghasilan (return) yang diharapkan dapat oleh pemegang obligasi, jika
obligasi tersebut dimiliki tidak samapi jatuh tempo.
-
Discount Bond:
diskon(potongan nilai) obligasi jika suatu obligasi dijual atau dibawah harga
nominal (par value).
-
Premium Bond:
kelebihan nilai obligasi yang dijual diatas harga nominalnya.
1) Metode
singkat (Short Cut Formula)
Metode ini dugunakan
untuk menghitung Yiel to maturity (YTM), yaitu hasil yang diharapkan apabila
suatu obligasi dimiliki oleh investor sampai tanggal jatuh temponya.
I
+ (N-P)/n
YTM=
(P+N)/n
Keterangan:
YTM = return obligasi sampai jatuh tempo
I = tingkat bunga pertahun dalam rupiah
N = nilai nominal obligai
P = harga pasar obligasi
N = umur obligasi
Dalam metode ini
terlihat bahwa return yang diharapkan pada akhir umur obligasi mempertimbangkan
bunga tahunan dan rata-rata nilai obligasi antara nilai pasar dan nilai
nominal. Metode ini mempunyai kelemahan yaitu dengan tidak memperhatikan nialai
waktu uang atas pendapatan obligasi yang di peroleh selama umur obligasi.
Tetapi metode ini juga mempunyai kelebihan yaitu cukup sederhana karena keadaan
yang terjadi selama umur obligasi dianggap konstan baik harga maupun tingkat
bunganya. Namun demikian, asumsi bahwa harga pasar konstan tersebut sekaligus
juga menjadi kelemahan metode ini.[10]
2) Metode
nilai sekarang (present Value)
Metode ini sudah
memperhatikan nilai waktu dan uang, yaitu dengan menilai pendapatan yang akan
diperoleh investor dimasa dating untuk nilai sekarang (preent value).
Penyelesaian metode ini agak sulit karena menggunakan cara coba-coba (trial and
error) dalam menentukan rate of return-nya. Cara coba-coba tersebut digunakan
untuk mencari besarnya tingkat return yang dapat menyamakan pendapatan yang
diharapkan dengan nilai pasar obligasi saat sekarang. Formula yang digunakan
untuk menghitung nilai obligasi yaitu:
Vb= I
(PVIVA Kd.n) + N (PVIF Kd.n)
Keterangan:
Vb =
nilai obligasi
I =
tingkat obligasi
Kd = rate of return obligasi
(yield to maturity)
N = umur obligasi dala tahun
PVIVA =Present Value Interest Factot For
an annuity (nilai sekarang factor bunga anuitas)
PVIV = present Value Interest Factor
(nilai sekarang factor bunga)
II.
SUKUK
A. PENGERTIAN
SUKUK
IstilahsukukberasaldaribentukjamakdaribahasaArab‘sak’atau
sertifikat.SecarasingkatAAOIFImendefinisikansukuksebagaisertifikatbernilaisamayangmerupakanbuktikepemilikanyangtidakdi-
bagikanatassuatuasset,hakmanfaat,danjasa-jasa
ataukepemilikanatasproyekataukegiataninvestasitertentu.
Sukuk padaprinsipnyamiripsepertiobligasikonvensional, dengan perbedaanpokokantaralainberupapenggunaankonsep
imbalandan bagihasilsebagaipenggantibunga,adanyasuatutransaksipendukung (underlyingtransaction)berupasejumlah
tertentuasetyangmenjadidasarpenerbitansukuk,danadanya aqadataupenjanjianantarapara pihak yang disusun berdasarkan prinsip-prinsipsyariah. Selain itu, sukukjugaharusdistruktursecarasyariahagarinstrumenkeuanganiniamandanterbebasdaririba,gharardanmaysir.[11]
Berdasarkan
fatwa Dewan Syariah Nasional No. 32/DSN-MUI/IX/2002 Tentang Obligasi Syariah,
dijelaskan obligasi syariah adalah suatu surat berharga jangka panjang
berdasarkan prinsip syariah yang dikeluarkan oleh emiten kepada investor
(pemegang obligasi) yang mewajibkan emiten untuk membayar pendapatan kepada
investor berupa bagi hasil/marjin/fee serta membayar kembali dana
investasi pada saat jatuh tempo.[12]
B. LANDASAN HUKUM SUKUK
Adapun
dalil yang berkenaan dengan diperbolehkannya sukuk dari Himpuman Fatwa Dewan
Syari’ah Nasional diantaranya:[13]
1.
Firman
Allah SWT, dalam Q.S Al-Maidah [5] :1:
يَاْاَيُّهَااَّلَّذِيْنَءَامَنُوْااَوْفُوْابِاْلعُقُوْدِ
Artinya:“Hai orang-orang yang
beriman penuhilah akad-akad itu” : [1]
2.
Firman
Allah SWT, dalam Q.S Al-Isra’ [17] :34:
وَاَوْفُوْا بِاْلعَهْدِ اِنَّ اْلعَهْدَ كَانَ مَسْئُوْلاً
Artinya:”…. dan penuhilah janji;
Sesungguhnya janji itu pasti diminta pertanggungan jawabnya” :[17]
3.
Hadist
Nabi SAW
عن عمرو بن عوف المزاني قال رسول الله ص م : الصّلْح جائز بين
الْمسلمين الا صلْحا حرّم حلالا أَو أَحلّ حراما والْمسلمون علَى شروطهِم إلا شرطا
حرّم حلالا أو أحلّ حراما(رواه امام الترمذى)
Artinya: “Perjanjian boleh
dilakukan di antara kaum muslimin kecuali perjanjian yang mengharamkan yang
halal atau menghalalkan yang haram; dan kaum muslimin terikat dengan
syarat-syarat mereka kecuali syarat yang mengharamkan yang halal atau
menghalalkan yang haram.”[14]
C.
KARAKTERISTIK SUKUK
Adapun
karakteristik Sukuk yang dijelaskan oleh DirektoratKebijakanPembiayaanSyariah, DirektoratJenderalPengelolaanUtang dan DepartemenKeuangan
diantaranya:
ü merupakanbuktikepemilikansuatuasetberwujudatauhak manfaat(beneficial title);
ü pendapatanberupaimbalan(kupon),marjin,danbagihasil,sesuaijenisaqadyangdigunakan;
ü terbebasdariunsurriba,gharardanmaysir;
ü penerbitannyamelaluispecialpurposevehicle(SPV);
ü memerlukanunderlyingasset.
ü penggunaanproceedsharussesuai
prinsipsyariah
D.
MACAM-MACAM OBLIGASI SYARI’AH (SUKUK)
Macam-macam obligasi yang dikenal di pasar Indonesia beserta
peringkatnya:[15]
a.
Berdasarkan penerbitan
Ø Obligasi
pemerintah pusat
Ø Obligasi
pemerintah daerah
Ø Obligasi badan
usaha milik Negara
Ø Obligasi
perusahaan suwasta
b.
Berdasarkan Jaminan
Ø Unsecured
bonds/ debentures atau obligasi tanpa jaminan
Ø Indenture atau Obligasi
dengan jaminan
Ø Mortgage
bondatau obligasi
yang dijamin dengan property
Ø Collateral
trust atau
obligasi yang dijamin dengan sekuritas
Ø Equipment
trust certifivates atau obligasi yang dijamin asset tertentu
Ø Collateralized
mortage atau obligasi yang dijamin pool of mortage atau
portofolio mortage-backed securities.
c.
Berdasarkan jenis kupon
Ø Fixed
rate, obligasi
yang memberikan tingkat kupon tetap sejak diterbitkan hingga jatuh tempo
Ø Floating
rate,
obligasi yang tingkat bunganya mengikuti tingkat kupon yang berlaku di pasar
Ø Mixed
rate, obligasi
yang memberikan tingkat kupon tetap
untuk periode tertentu.
d.
Berdasarkat peringkatnya
Ø Investment
grade bonds, minimal BB+
Ø Non-investment-grade
bonds, CC atau speculative bond dan D atau junk bond.
e.
Berdasarkan kupon
Ø Coupon
bonds
pada obligasi berkupon
Ø Zero
coupon bonds, untuk obligasi nirkupon.
f.
Berdasarkan call fenture
Ø Freely
callable bond, obligasi yang dapat ditarik kembali oleh
penerbitnya setiap waktu sebelum masa jatuh tempo
Ø Non-callable
bond, setelah
obligasi diterbitkan dan terjual,tidak dapat dibeli atau di tarik kembali oleh
penerbitnya sebelum obligasi tersebut jatuh tempo.
Ø Deffered
callable bond adalah kombinasi antara Freely callable
bonddengan Non-callable bond.
g.
Berdasarkan konversi
Ø Convertible
bond, obligasi yang
dapat ditukarkan saham setelah jangka waktu tertentu.
Ø Non-convertible
bond, obligasi
yang tidak dapat dikonversi menjadi saham.
h.
Jenis obligasi lainya
Ø Income
bond, obligasi
yang membayarkan kupon jika emiten penerbitnya mendapatkan laba.
Ø Guaranteed
boond, obligasi
yang diterbitkan oleh perusahaan cabang tetapi tidak didukung oleh perusahaan
induk.
Ø Participating
bond, obligasi yang
memiliki hak menerima atas laba selain penghasilan bunga secara periodic.
Ø Voting
bond, obligasi yang
mempunyai hak suara.
Ø Serial
bond, obligasi yang
pelunasannya berdasarkan nomor seri.
Ø Inflation
Index bond,
atau disebut juga treasury inflation protection securities (TIPS),
obligasi yang nilai nominalnya (principal) selalu disesuaikan dengan
tingkat inflasi yang sedang berlaku.
Berbagaijenisstruktur sukukyangdikenal
secarainternasional dantelahmendapatkanendorsementdariThe Accountingand
Auditing Organisation for Islamic
Financial Institutions(AAOIFI)antaralain:[16]
Ø SukukIjarah,yaitusukukyangditerbitkan berdasarkanper- janjianatauakadIjarahdimanasatupihakbertindaksendiri ataumelaluiwakilnyamenjualataumenyewakan hakman-faatatassuatuasetkepadapihaklainberdasarkanhargadan periode yang
disepakati,tanpa diikutidenganpemindahan kepemilikanasetitusendiri.SukukIjarahdibedakanmenjadi IjarahAlMuntahiya Bittamliek(SaleandLeaseBack)danIjarah Headlease andSublease.
Ø SukukMudharabah, yaitusukuk yangditerbitkanberdasar-kan
perjanjianatauakadMudharabahdimanasatupihakmenyediakan
modal
(rab al-maal)dan pihak lain men- yediakantenagadankeahlian (mudharib),keuntungandari kerjasama
tersebut akan dibagi berdasarkan
perbandingan yangtelahdisetujuisebelumnya.Kerugianyangtimbulakan
ditanggung sepenuhnyaolehpihakyangmenjadipenyediamodal.
Ø SukukMusyarakah,yaitusukukyangditerbitkan berdasar- kanperjanjianatauakadMusyarakahdimanaduapihakatau
lebihbekerjasamamenggabungkanmodaluntukmembangun proyekbaru,mengembangkanproyek yangtelahada,atau
membiayai
kegiatan usaha. Keuntungan maupun kerugian yangtimbulditanggung
bersamasesuaidenganjumlahpar-tisipasimodalmasing-masing pihak.
Ø Istisna’,yaituSukuk yangditerbitkanberdasarkanperjanjian atauakadIstisna’dimanaparapihak
menyepakatijual-beli dalam rangka pembiayaan
suatu proyek/barang. Adapun
harga, waktu penyerahan, dan spesifikasi barang/proyekditentukanterlebihdahuluberdasarkankesepakatan.
E.
PIHAK-PIHAK YANG TERLIBAT DALAM SUKUK
o Obligor,adalah pihak yang
bertanggungjawab atas pem- bayaranimbalandannilainominalsukukyang
diterbitkan sampaidengansukukjatuhtempo.Dalamhal
sovereignsu-kuk,obligornyaadalahPemerintah.
o SpecialPurposeVehicle(SPV)adalahbadanhukum yang
didirikan khusus untuk penerbitan
sukuk dengan fungsi:(i)sebagaipenerbitsukuk,(ii)menjadicounterpartPemerin-tahdalamtransaksipengalihanaset,(iii)bertindaksebagai wali amanat (trustee)
untukmewakilikepentinganinvestor.
o Investor,adalahpemegangsukukyangmemiliki
hakatas imbalan,marjin,
dan
nilai nominalsukuksesuai partisipasi masing-masing.[17]
F.
PROSES
PENERBITAN SUKUK
Penerbitan
obligasi syariah pada prinsinpnya tidak jauh berbeda dengan obligasi
konvensioal. Adapun langkah-langkanya sebagai berikut:[18]
1. Emiten mennyerahkan dokumen yang diperlukan untuk penerbitan
obligasi syari’ah kepada underwriter (wakil dari emiten)
2. Underwriter akan melakukan penawaran kepada investor
3. Bila investor tertarik, maka akan menyerahkan dananya kepada
emiten melalui underwriter
4. Emiten akan membayarkan bagi hasil dan pembayaran pokok kepada
investor.
G. PERHITUNGAN BAGI HASIL OBLIGASI SYARI’AH
Perhitungan
obligasisyari’ah dapat diilustrasikan sebagai berikut. Misalnya, perhitungan
obligasi syari’ah indosat memberikan nisbah kepada pemegang obligasi atas
pendapatan. Satelit dan pendapatan internet sebagai berikut:[19]
Tahun 1:
6,95% dari satelit dan 10,75% dari internet
Tahun 2:
6,95%dari satelit dan9,02% dari internet
Tahun 3:6,95%
dari satelit dan 7,69%dari internet
Tahun 4:
6,95%dari satelit dan 6,56%dari internet
Tahun 5: 6,95%dari
satelit dan 5,50%dari internet
Tanggal
pencatatan obligasi syari’ah mudharabah indosat; 8 november 2002. Pendapatan
bagi hasil tahun pertama akan dibagikan berturut-turut pada 8 februari 2003, 8
mei, 8 agustus, dan 8 november 2003. Pada bagi hasil kedua 8 mei 2003, dasar
laporan keuangan laba rugi yang digunakan adalah periode kuartal ke-4 2002
(terakhir sebelum H-10 tanggal jatuh tempo pembayaran pendapatan bagi hasil)
yang memberi rincian sebagai berikut:
Pendapatan
satelit = Rp 53,48 miliar
Pendapatan
internet = Rp 38,15 miliar
Dengan
nisbah diatas, maka investor akan menerima pendapatan bagi hasil:
(6,91% x Rp
53,48 miliar) + (10,75% x Rp 38,15 miliar) = Rp 7,80 miliar
Ekuivalen
return aktualnya adalah;
(Rp 7,80
miliar x 4)/Rp 175 miliar = 17,82% per tahun.
H. PERBEDAAN OBLIGASI SYARIAH DENGAN KONVENSIONAL
Dalam harga
penawaran, jatuh tempo, pokok obligasi saat jatuh tempo, dan rating obligasi
antara obligasi syariah dengan obligasi konvensioanal tidak ada bedanya.
Perbedaan terdapat pada pendapatan dan return.[20]
|
Keterangan
|
Obligasi
syari’ah
|
Obligasi
konvensional
|
|
Harga penawaran
|
100%
|
100%
|
|
Jatuh tempo
|
5 tahun
|
|
|
Pokok obligasi saat jatuh
tempo
|
100%
|
100%
|
|
Pendapatan
|
Bagi hasil
|
Bunga
|
|
Return
|
15,5-16% indikatif
|
15,5-16% tetap
|
|
rating
|
AA+
|
AA+
|
Namundalam
obligasi syariah lebih kompetitif disbanding obligasi konvensional:
1.
Kemungkinan
perolehan dari bagi hasil pendapatan lebih tinggi daripada obligasi
konvensional
2.
Obligasi
syari’ah aman karena untuk mendanai proyek prospektif
3.
Bila
terjadi kerugian (di luar control), investor tetap memperoleh aktiva
4.
Terobosan
paradigm, bukan lagi surat utang tapi surat investasi.
BAB III
PENUTUP
Kesimpulan
-Obligasi
adalah pinjaman uang untuk jangka waktu yang panjang dengan dikeluarkannya
surat pengakuan hutang oleh debitor yang mempunyai nominal tertentu.
- Obligasi konvensional ini hukumnya
haram.
- Karakteristik
Obligasi konvensional: Nilai penerbitan obligasi jaminan,Jangkakebanyakanberjangkawaktu5tahun, Tingkatsukubungaobligasi(coupon), Jaminan,
Jadwalpembayaransukubunga.
- Jenis-jenis
obligasi: Debentures, Subordinated Debentures, Mortage Bonds,
Zero snd Very Low Coupon Bonds, Eour Bonds, Flooting rate bonds, Fixed rate
bonds, Zero Coupon Bonds, Obligasi dengan pinjaman, Collateral Trust Bonds,
Mortgage Bonds, dan Guaranteed Bonds.
- Dalam mekanisme penerbitan
obligasi terdapat beberapa pihak yang terlibat sebagai actor utama terwujudnya
pelaksanaan kegiatan transaksi jual beli. Untuk itu perlu melihat beberapa
pihak yang terlibat dan bagaimana perannya diantaranya:Emiten,Penjamin Emisi,
Wali amanat,Penaggung,Lembaga kliring, Akuntan Publik.
- Menerbitkan saham dan obligasi
dapat dilakukan secara umum (public placement) atau secara terbatas (privat
placement).
- Penilaian obligasi dapt dilakukan
dengan menggunakan metode singkat dan metode nilai sekarang.
- Obligasi
syariah (Sukuk) adalah suatu surat berharga jangka panjang berdasarkan prinsip
syariah yang dikeluarkan oleh emiten kepada investor (pemegang obligasi) yang
mewajibkan emiten untuk membayar pendapatan kepada investor berupa bagi
hasil/marjin/fee serta membayar kembali dana investasi pada saat jatuh
tempo.
- Sukuk hukumnya
diperbolehkan sebagaimana telah di terangkan oleh dalil al qur’an maupun
al-hadits di atas.
- Berbagaijenisstruktur
sukukyangdikenal secarainternasional dantelahmendapatkanendorsementdariThe Accountingand
Auditing Organisation for Islamic
Financial Institutions(AAOIFI)antaralain:
SukukIjarah,SukukMudharabah,
Istisna’,dan SukukMusyarakah.
DAFTAR PUSTAKA
Ahmad
Supriyadi, Pasar Modal Syari’ah Di Indomesia,STAIN, Kudus, 2009,
Bambang Riyanto, Dasar-dasar Pembelajaran Perusahaan, Edisi
Kedua, Yayasan badan Penerbit Gadjah Mada, 1977.
DirektoratKebijakanPembiayaanSyariah DirektoratJenderalPengelolaanUtang DepartemenKeuangan, Mengenal Sukuk Instrumen
Investasi dan Pembiayaan Berbasis Syari’ah, Jakarta10710
Heri Sudarsono, Bank dan Lembaga Keuangan Syari’ah, EKONISIA,
Yogyakarta, 2004.
Iggi H achesin,(2003), Mengenal Obligasi Syari’ah, KOMPAS,
Rabu4/6/03
Ktut
Silvanita Mangani, Bank Dan Lembaga Keuangan Lain, Erlangga, 2009
M. Manulang, Pengantar Ekonomi Perusahaan, Monora dan BKLM,
Medan, 1973.
Martono dan Agus Harjito, Manajemen Keuangan,EKONISIA, Yogyakarta,
2011,
Monica Krisnilasari, Tesis:Anlisis
Pengaruh LikuiditasObligasi, Coupon Jangka Waktu Jatuh Tempo Obligasi Terhadap
Perubahan ObligasiDi Bursa Efek Surabaya,Semarang, 2007.
[1]
Bambang Riyanto, Dasar-dasar Pembelajaran Perusahaan, Edisi Kedua,
Yayasan badan Penerbit Gadjah Mada, 1977. hlm 128
[2] M. Manulang, Pengantar Ekonomi Perusahaan,
Monora dan BKLM, Medan, 1973. Hlm
[4]
Monica Krisnilasari, Tesis:Anlisis
Pengaruh LikuiditasObligasi, Coupon Jangka Waktu Jatuh Tempo Obligasi Terhadap
Perubahan ObligasiDi Bursa Efek Surabaya,Semarang, 2007. hlm 18-19
[8]
Ktut Silvanita Mangani, Bank Dan Lembaga Keuangan Lain, Erlangga, 2009,
hlm 115-118
[9]
Martono dan Agus Harjito, Manajemen Keuangan,EKONISIA, Yogyakarta, 2011, hlm 36
[10]Martono
dan Agus Harjito, Ibid, hlm 37
[11]DirektoratKebijakanPembiayaanSyariah DirektoratJenderalPengelolaanUtang DepartemenKeuangan, Mengenal Sukuk Instrumen Investasi
dan Pembiayaan Berbasis Syari’ah, Jakarta10710
[12]Ahmad
Supriyadi, Pasar Modal Syari’ah Di Indomesia,STAIN, Kudus, 2009, hlm135
[13]Ahmad Supriadi, Ibid. hlm 136
[15]
Heri Sudarsono, Bank dan Lembaga Keuangan Syari’ah, EKONISIA, Yogyakarta, 2004,
hlm 224
[16]DirektoratKebijakanPembiayaanSyariah DirektoratJenderalPengelolaanUtang DepartemenKeuangan, Mengenal Sukuk Instrumen
Investasi dan Pembiayaan Berbasis Syari’ah, Jakarta10710
[17]DirektoratKebijakanPembiayaanSyariah DirektoratJenderalPengelolaanUtang DepartemenKeuangan, Mengenal Sukuk Instrumen
Investasi dan Pembiayaan Berbasis Syari’ah, Jakarta10710
[18]
http://yusuf-faisal.blogspot.com/2011/12/makalah-obligasi-dan sukuk.html
[19]
Iggi H achesin,(2003), Mengenal Obligasi Syari’ah, KOMPAS, Rabu4/6/03
[20]
Heri Sudarsono, Bank dan Lembaga Keuangan Syari’ah, EKONISIA, Yogyakarta, 2004,
hlm 226
